近年来，全国（guó）主要交通集团在（zài）政府的主导下，进行了大手笔的重组与整合。如2018年江苏（sū）省重组成立（lì）江苏铁（tiě）路（lù）投资发展有限公司（sī）并由江苏交通控（kòng）股集团控股；2020年山东省主导山东高速吸收合并（bìng）齐鲁高速后，成为首（shǒu）家万亿级的（de）省属交通集团（tuán）；2021年四川省（shěng）两家交（jiāo）通集团四川交投（tóu）集团和四川铁投集（jí）团采（cǎi）取新设合（hé）并的方（fāng）式成立（lì）蜀道集团，即将达到万（wàn）亿级（jí）的（de）省级（jí）交通集团。

       本文梳理了全国15家省级交通集团的主要财务数据，选（xuǎn）取了资产规模超过6500亿的4家省（shěng）级交通（tōng）集团，即山东高速集团有限公司（山东（dōng）高速）、蜀道投（tóu）资集（jí）团有（yǒu）限公司（蜀道（dào）集团（tuán））、江苏交（jiāo）通控股有限公司（江（jiāng）苏交控）和浙江省交（jiāo）通投资集（jí）团有限公司（浙江（jiāng）交投），主（zhǔ）要从财务视角，就资产结构、收入（rù）结构（gòu）、利润结构（gòu）等方面进行案例分（fèn）析，得出主要省（shěng）级交通集团的业务发展模式。

       一、资产结构（gòu）

       截至2021年6月末（mò），山（shān）东（dōng）高速、蜀（shǔ）道集团、江苏交控和浙江交投4家集团（tuán）的的资产总（zǒng）额分别达到（dào）10367亿元、9275亿元、6678亿（yì）元和6656亿元。资（zī）产规模最大（dà）的2家（jiā）集团，实际资产负债率（lǜ）（即将永续债还原为债务后的（de）负债率（lǜ））达到75%左右；而资产规模较小（xiǎo）的2家集团，资产负债率低于70%。江（jiāng）苏交控的资产（chǎn）负（fù）债率（lǜ）明显低于另3家集团，这主要得（dé）益于其铁路资本金构成中，市州投入资本金（jīn）规模较大而（ér）构（gòu）成（chéng）江苏交控的少数股东权益。而资产构成（chéng）中（zhōng），固定（dìng）资产、无形资（zī）产合计超过 85%，说明这（zhè）4家（jiā）集团都是以主（zhǔ）责主（zhǔ）业投资为已任，其他（tā）相关（guān）业务投（tóu）资规模较小。

       二、收入结构

       2020年，4家集（jí）团的营业收入分别达到1559.39亿元、1663.4亿元（yuán）、441.42亿（yì）元和1943.61亿（yì）元。除（chú）江苏交控外，其他（tā）3家集团的（de）营业收入都超过1500亿以（yǐ）上，浙（zhè）江交投的营业收入更是达到1944亿元，首次进入世界500强，并位（wèi）列第433位（wèi）。从后（hòu）面的数据可以看出，施工业务和贸易业务较少，是江苏（sū）交控营（yíng）业收入远低（dī）于另3家集团的主要（yào）原因。

      4家集团已通车的高速公路（lù）项目较（jiào）多（duō），分别达（dá）到96个（gè）、67个、57个和48个，通车里程分别（bié）达到7267公里、6490公里、4280公里和3226公里，分别 占 全 省 通（tōng） 车 里 程 的（de） 97.24%、79.73%、88%和63.3%。通行费（fèi）收（shōu）入是（shì）4大（dà）集团的核心（xīn）业务收之一（yī） ，2020年末分别达到（dào）239.31亿 元 、169.05亿元 、 253.88亿（yì）元和157.68亿元，分别达到营业（yè）总收入的15.35%、10.16%、57.51%和8.11%，是4家（jiā）集（jí）团稳健运营的基（jī）础（chǔ）和压舱（cāng）石（shí）。然而通行费收入（rù）的集中度（即收入最多的5条通（tōng）行（háng）费收入占通行（háng）费总（zǒng）收入）也较高 ，分别达到34.28%、 23.85%、44.35%和59.93%，尤其（qí）中浙江高速（sù），几乎达（dá）到60%。这也（yě）从另一个方面说明（míng），4家集团（tuán）中都有（yǒu）大（dà）量高速公路（lù）可（kě）能处于微利或亏（kuī）损（sǔn）状（zhuàng）态。施工业务收（shōu）入是山东高速、蜀道集（jí）团和浙江交投（tóu）重要的（de）业务板块，分别占到营业收入的（de）22.12%、36.48%和12.95%，只有江苏交控没有开展（zhǎn）施（shī）工（gōng）业务（wù）。贸易业务上，除江苏交控外，山东高速、蜀（shǔ）道集（jí）团和浙江交投都有大量（liàng）的贸易业务，占营业总收（shōu）入比重分别达到43.56%、44.77%和62.17%，贸易（yì）业（yè）务是（shì）主要的（de）收入来源之一。浙江（jiāng）交（jiāo）投（tóu）集团 2020年营业收（shōu）入（rù）达到1944亿元，首（shǒu）次进入世界500强，并位列第433位。然（rán）而浙江交投集团的贸（mào）易业（yè）务也（yě）面（miàn）临较大的风险，如（rú）已计提减值准（zhǔn）备达到25亿元，且仍（réng）有56亿元（yuán）处于破产清算程序中。金融业务板块（kuài），除蜀道（dào）集团外，其余（yú）3家（jiā）集团（tuán）的金融业务（wù）收入分别达到140.48亿元、54.07亿元和86.15亿元，占营业总收和的比重（chóng）分别达到9.01%、12.25%和4.43%。而（ér）蜀道集团的金融业务收入仅有4.2亿元，远低于另（lìng）外（wài）3家集团。目前4家集（jí）团都投（tóu）资大量铁路，然而2020年末4家集团的（de）铁路收入都非常少，与铁路投资（zī）的规模严重不匹配（pèi）。

      三（sān）、利润结构

      从合并数据来（lái）年，2020年末，4家集团的（de）营业利润（rùn）分别为58.62亿元（yuán）、20.35亿元、47.76亿元（yuán）和115.71亿元，但其投资收益分（fèn）别达到（dào）94.8亿元、9.75亿（yì）元、47.76亿元和52.08亿元。也就是说（shuō），除蜀道集团（tuán）外，山（shān）东高速、江苏交控和（hé）浙江交投的（de）投资收益是营业利润的重（chóng）要（yào）组成部分。尤其（qí）是山东高速，其2020年（nián）的投资收益达（dá）到（dào）94.8亿元，而其营业利润为58.62亿元，即（jí）剔除投资收益，则其（qí）日常（cháng）业务处（chù）于亏损状态；江（jiāng）苏（sū）交控的情况（kuàng）也（yě）类似，其2020年的投资收益与营业利润（rùn）基本平衡，即（jí）日（rì）常业（yè）务处于盈（yíng）亏平衡（héng）状态。从集团本（běn）部的数据来看，2020年末，4家集团本（běn）部（bù）的营（yíng）业利润分别是24.79亿元、-20.84亿（yì）元、6.1亿元和47.67亿元，与此同（tóng）时其本（běn）部（bù）的（de）投资收益分别达到64.55亿元、4.33亿元、32.87亿元和35.43亿元。也就是说，山东高速、江苏（sū）交控2家集团本部的投资收益（yì）远高于其营业利（lì）润（rùn）。另外，江苏交控的政府补贴是其利润重要的组成部分。据统计，2019年—2021年，江苏交（jiāo）控分（fèn）别获得30亿（yì）元、80亿元和（hé）80亿元政（zhèng）府补助，从而导致江苏交（jiāo）控（kòng）的利润总（zǒng）额和净利润都远（yuǎn）高于（yú）山东高速和蜀道集团。

      四、上（shàng）市公司分析

      截至2021年6月，4家集团共控（kòng）股14家（jiā）上市公司，分别是山东高速控（kòng）股5家（山东高速、山（shān）东路桥、威海银行、齐鲁高（gāo）速和山高金（jīn）融（róng）），蜀道集团控股3家（四川路（lù）桥、四川成渝、深（shēn）冷股（gǔ）份），江苏交控控股2家（宁（níng）沪高速、江苏（sū）租赁），浙江交投控（kòng）股4家（沪杭甬高速、浙商证券、浙商中（zhōng）拓（tuò）、浙江交科）。

       从上市（shì）资（zī）产类型来看，4家集团中，首先优质运营（yíng）高速（sù）公路是上市（shì）资产中最重要（yào）的一块（kuài），如山东高速、齐鲁（lǔ）高速、沪宁高速、沪（hù）杭甬高速、成渝高速；其次主要是金融机构，如（rú）威海银行、江苏租（zū）赁（lìn）、浙商证券、山高金（jīn）融；再（zài）其次就是施工板块，如四川路桥和（hé）山东路桥。

      从上市公司收（shōu）入利润来看，蜀道集团（tuán）、山东高速、江苏交（jiāo）控3家（jiā）集团的上（shàng）市公司（sī）的（de）收入占比集团收（shōu）入（rù）在40%—50%。而浙江交投，因为（wéi）其贸易类上（shàng）市公司浙商中拓营收达（dá）到（dào）1090亿元（yuán） ， 占（zhàn）浙（zhè）江（jiāng）交投营（yíng）收入的62.17%。而4家集（jí）团所属上市（shì）公（gōng）司的利润则占全（quán）集团利润的绝大部（bù）分，是各集团（tuán）的利润（rùn）贡献大户。

       从上（shàng）市公（gōng）司收益率来看（kàn），4家集团（tuán）所属上市公司中，高速板块的资产收益率（lǜ）一般在10%以上；金融借贷（dài）类（lèi）业（yè）务（wù）的金融机构，因为其高杠杆特征，因此（cǐ）其净资产收益率较高，一般在10%-15%；而证（zhèng）券公（gōng）司，因其强监管（guǎn）及杠杆（gǎn）率较低，因此（cǐ）净资产收益并不高（gāo）。

从（cóng）控股（gǔ）股东持股比例来看（kàn），山东高速、江苏交控（kòng）和浙江交投的数据显示，对于（yú）有（yǒu）稳（wěn）定盈（yíng）利能力的高速板块（kuài）、施工板（bǎn）块，持（chí）股比（bǐ）例较高（gāo），一般超过50%，最高的超过70%，这对于（yú）提（tí）升（shēng）集团（tuán）归母净利润较有（yǒu）利。而对于金融机构，因为政策监管要求，持股（gǔ）比例就要低得多。

从二级市场表现来看，高速路板块（kuài）尽管具有稳定（dìng）的收入、利润及较（jiào）高的分红能力，但是由于（yú）其未来（lái）收（shōu）入和（hé）利润（rùn）预期增长（zhǎng）不高（gāo），因此二级市场的表现并不突出（chū），一般的PE（市价/每股净 利润（rùn） ）约（yuē）为 7-10倍水平 ；PB（市价（jià）/每股净资产）较低，有些甚至低于（yú）1。

五、金融业务

4家集团中，山东高速、江苏交控和浙江交投持有大量（liàng）金（jīn）融资产，且此板块（kuài）的利（lì）润（或投（tóu）资（zī）收（shōu）益）是3家集团（tuán）盈利的重要（yào）组成部分。山东高速金（jīn）融服务（wù）业务板块营业收（shōu）入140亿元，营（yíng）业成（chéng）本83亿（yì）元，收入对集团总体贡献占（zhàn）比9.01%，净利润对集（jí）团（tuán）总（zǒng）体贡献（xiàn）占比56.59%，是山东高速的重要利润来源之一。江（jiāng）苏交控金（jīn）融业务包括控（kòng）股的（de）江苏金融租赁股份有限（xiàn）公司和（hé）江苏交（jiāo）通（tōng）控（kòng）股集（jí）团财务有限公司，及参（cān）股的利安人寿保险（xiǎn）（14.09%）、南京银行（9.99%）、中（zhōng）国（guó）大地财（cái）产（chǎn）保险（xiǎn）（10%）。2020年金融板块收入61.84亿元（占比14%）、利润总额（é）20.23亿元（占比19.49%，若扣除80亿元补贴（tiē），则（zé）金融业务利润占比达到84.93%）。浙江交（jiāo）投金融板块拥有证券（quàn）、期（qī）货、保险、租赁等多（duō）加（jiā）非银金（jīn）融机构，并参股上海农（nóng）村商业（yè）银（yín）行股（gǔ）份有限（xiàn）公司，还设立了财务（wù）公司，实现（xiàn）较为齐全的金融（róng）产业布局。2020年浙江（jiāng）交投金融业务（wù）的营业收入达到141.86亿元，净（jìng）利润为20.71亿元，分别（bié）占全集团的7.3%和24%，尤其是（shì）净利润，对（duì）于全集团影响较大。

       当然，4家（jiā）集（jí）团对于金融板（bǎn）块的参控股模式也有差异。山（shān）东高速和浙江交投（tóu）主要以控股金融机构为（wéi）主（zhǔ）；而江苏交投除控股江苏租（zū）赁外，则主要（yào）以参股金（jīn）融机构（gòu）（达到（dào）按权益法核算的条件（jiàn）而采（cǎi）用权益法核算），如（rú）南京银行、江（jiāng）苏银行等。此外，江苏交控还投资了大（dà）量（liàng）金融类股（gǔ）票，如海通证券、华夏（xià）银行、交通银行、华泰证券、光大银行、中信建（jiàn）投等。这类资产有稳定的现金分红以及市值增长空间，以及较强的流动性，对于集团合理配置（zhì）资产是（shì）非常重要的（de）。

      六、房地产业务

      通过山东高（gāo）速、江苏交控（kòng）和浙江交（jiāo）投（tóu）的案例来看（kàn），3家（jiā）集团（tuán）的房地产业务（wù），要么本来投资就不多（duō）（资（zī）产规模、营业收（shōu）入、利润（rùn）等（děng）指标（biāo）可以看出（chū）），如江苏（sū）交控（kòng）2020年末（mò）房地产板块资产余（yú）额（é）19.74亿元；要（yào）么已逐步转让房地产公司控（kòng）股（gǔ）权，如山东高（gāo）速自2016年以来（lái）共退出（chū）房地产项（xiàng）目（mù）11个，收（shōu）回投（tóu）资超（chāo）过30亿元。另外典型案例是湖北交（jiāo）投，该集团通过参股（gǔ）方式与碧桂园合作7个房（fáng）地产项目，湖北交投仅持（chí）股49%，项目推进均以碧桂园为主；并以同样的方式（shì）与（yǔ）华侨城合作襄阳华侨城（chéng）文旅项目。

      七、投资业务

      在集团（tuán）合并报（bào）表层面，从绝（jué）对金（jīn）额来看， 最高的是（shì）山东（dōng）高速（sù），近3年年（nián）均投资收益达到70亿元；其次是浙江（jiāng）交投，3年平（píng）均（jun1）也达到30亿（yì）以上。从投（tóu）资收益与（yǔ）利润总（zǒng）额的占比来看，同（tóng）样山东高速的占比最高。

从集团本部报表层（céng）面，蜀（shǔ）道集团亏损规模巨大，而（ér）另3家集（jí）团则（zé）连（lián）续（xù）盈利，尤其是浙江交投（tóu），其盈利（lì）规模（mó）巨大，达到集（jí）团合并的50%。投资收益方面，浙江交投的金额最大，年平均达到35亿元左右；而山东高速、江苏交控（kòng）的投（tóu）资收益都超（chāo）过（guò）利润总（zǒng）额，也就（jiù）是说若（ruò）没有投资（zī）收益，集（jí）团本部也是亏损严重。

从投资收益构成来（lái）看（kàn），山东高（gāo）速、江苏交控和浙江交（jiāo）投的（de）投资收益构成主要（yào）是（shì）资产处（chù）置、投资分（fèn）红和权益法核算下的投资（zī）收益（yì）。

从投资（zī）收益的现金回流来看，山东高速（sù） 、 江苏（sū）交控和浙江交投3家集团的（de）投资收益中（zhōng），现金（jīn）回笼较（jiào）好。如山（shān）东高速，投资（zī）分红（hóng）预计在50亿元，资产处置收（shōu）益（yì）达到16亿元，合计（jì）66亿元；江苏（sū）交控投资分红预（yù）计在6亿元，资产处置收益达到9亿元，合计15亿元；浙江交投（tóu）的资产处置收（shōu）益14.73亿元、投（tóu）资分红18.78亿元，合计（jì）达到（dào）34.5亿元。

八（bā）、结论及建议

      综（zōng）合前面（miàn）的对比（bǐ）分析，我们可以（yǐ）发现（xiàn），我（wǒ）国交通集团（tuán）适用的业（yè）务模式主要有以下方面（miàn）。

1.高（gāo）速公路和铁路投资，是（shì）全国主要交通集（jí）团的主（zhǔ）责主业，也是他们的（de）使命（mìng）所在。这类资产规模占到85%以（yǐ）上，高速公路通行费收入也是这类交（jiāo）通集团稳（wěn）健经营的压舱石和稳定器。

2.施工业务，是这（zhè）类交通集团的（de）重要收入和利润来源。从（cóng）产业链的角度也符合业务发展逻辑（jí），即（jí）高速公路和铁路投资业务，必须带来施工业务（wù）需求，而若集团内部具有施工（gōng）业（yè）务的（de）能力，那么（me）可顺理成章承接相应（yīng）施工业务，从而带来（lái）施（shī）工业务收入（rù）和利润（rùn）。

3.投资业（yè）务，是这类交通企业（yè）的重（chóng）要利润源泉（quán）。我们知道，这类交通（tōng）集团持有大（dà）量（liàng）基础设（shè）施资产，既可以产生稳（wěn）定的现金流，也能融入长期限的资金，因此（cǐ）这类交通集团，可以充分（fèn）利用（yòng）这一（yī）优（yōu）势，从盈利性（xìng）、流动性、资金匹配（pèi）度等因（yīn）素，综合考虑（lǜ）投资资产配置，从而（ér）既提（tí）升公司盈利能力，也保证资（zī）产有较强变现（xiàn）能力，从而保障资金链安全。当然在论证投资业务时，还要结（jié）合（hé）税收筹划、利润（rùn）分布等角度，充分考虑投（tóu）资主体是集团总部、还是分子公司的问题（tí）。

4.金融（róng）业务，是这类（lèi）交通企业的重（chóng）要利（lì）润来源之一。我们知道，我（wǒ）国的金融业务，凭（píng）借其牌照经济而实现稳定（dìng）的利（lì）润，这对于（yú）这类交通（tōng）集（jí）团（tuán）来说（shuō），是重要（yào）的利润（rùn）来源之一。当然（rán），金融业务涉及参股与（yǔ）控股的（de）不同，影响也不（bú）一样，建议这类集团的（de）投资此类（lèi）资产时，综合（hé）考（kǎo）虑营运能力、资产（chǎn）负（fù）债、流动性、监管（guǎn）要求等（děng）因素。

5.房地产业务，都（dōu）不是这类交（jiāo）通集（jí）团的（de）重点所在。如山东（dōng）高速早在2016年就开始退出部分房地产项目，或湖北交投（tóu）更多以参股的（de）模式参与房地产（chǎn）业务。

6.资产证券（quàn）化，4家集团都将大量（liàng）核心主业资产进行上市。但在高速资产估值不（bú）高的背景下，基于财（cái）务（wù）战略的角（jiǎo）度，各家（jiā）公司对此类（lèi）资产的持股比（bǐ）例（lì）基本（běn）一致，即持有（yǒu）较（jiào）高的股比。

7.智（zhì）慧交（jiāo）通，是积极探索转型升级的着力（lì）点。据（jù）了解，浙（zhè）江交投（tóu）成立（lì）了浙江交科，重点拓展交通新材料板块（kuài）、交通工程板块两大主业板块。蜀道集（jí）团在成立时，就将智慧交（jiāo）通作为四大板（bǎn）块（kuài）之（zhī）一，并成立了数字交通集团 ， 统筹（chóu）推进智慧（huì）交通业务（wù）； 此外，蜀道集团（tuán）还与阿里（lǐ）、华为等成立联合（hé）实验室（shì），就（jiù）车路（lù）协同（tóng）等进行（háng）科技攻（gōng）关。